在结构性融资中实现破产隔离

本文介绍了证券化和打包重组交易的一项关键特性——资产隔离，使其不受原始权益人或出售方破产风险的影响，这通常称为“破产隔离”。这样，结构性票据的投资者只需承担基础资产的信用风险，而出售方可以将该资产从自身财务报表中剔除，实现表外处理。

开曼SPV通过以下三个关键步骤实现破产隔离：

• 将SPV与其他交易方分离；
• 将基础资产真正出售给SPV；
• 在交易文件中加入破产隔离条款。

将SPV与其他交易方分离

实现破产隔离的第一步是确保SPV与出售方及其他交易方的独立性，以避免在会计核算时被合并。SPV及其持有的基础资产必须远离其他交易方或其债权人的控制范围，以确保即使某个交易方破产，SPV也不会被合并到其资产中。关于基础资产的表外处理及SPV的合并问题，需根据具体情况寻求专业的会计建议。然而，在评估SPV的会计处理时，通常需重点考虑两个关键因素——所有权结构和董事会控制权。

在结构性融资交易中，特殊目的实体（SPV）的法律所有权通常由股权受托人持有，而该受托人通常为开曼群岛的企业服务提供商。与此同时，SPV的受益所有权则设立于信托架构之下，常见形式包括慈善信托，或在特定情况下设立的STAR信托，专门履行SPV唯一股东的职能。这两种结构确保 SPV 的所有权处于信托结构内，避免SPV受其他交易方控制。这类没有最终受益人的 SPV 也被称为“孤立 SPV”（Orphan SPV）。受托人在管理SPV时受法律约束，包括不得出售股份、合并企业或将SPV迁移至其他司法管辖区，同时亦不得修改SPV的章程文件或对其架构进行任何重大调整。

在设立信托时，必须寻求专业法律及税务建议，以确保合规。任何对SPV施加过度控制，可能会破坏信托安排的基本原则。同样，出售方和投资者不能直接任命SPV 的董事，否则可能导致SPV与其他交易方合并。

孤儿SPV的董事会必须由独立的专业董事组成，他们将根据交易文件的条款履行职责，并遵循受托责任运营 SPV。通过这种特殊的公司结构，出售方和投资者不会对 SPV 及其持有的基础资产拥有所有权或控制权，从而避免任何合并风险。

将基础资产真正出售给SPV

实现破产隔离的第二步是确保基础资产的“真实出售”。在设立孤立SPV后，必须进行合法合规的“真实出售”（true sale），即出售方需要通过出售交易将资产从自身所有权中彻底转移至SPV，并确保该交易不会被重新定义为担保、寄存或其他可能给予出售方收回资产权利的转让方式。因此，采用担保转让或租赁方式都不适用于破产隔离。确保资产的真实出售至关重要，尤其是在证券化涉及复杂且庞大的应收账款池时，或在打包重组涉及非流动性资产（如上市前股份或封闭式基金权益）时。在这些情况下，需要确保资产从出售方转移至 SPV 时（以及在适用情况下，对基础资产的担保执行时），所有相关的转让限制均已妥善处理，并获得必要的批准与豁免。这一任务通常由法律顾问负责，审查范围取决于基础资产的具体情况，有时可能需要提供“真实出售法律意见”（true sale opinion）以确认交易合规性。

交易文件中的破产隔离条款
实现破产隔离的最后一步是在交易文件中纳入破产隔离条款。这类条款主要包括两项核心规定：有限追索权（limited recourse）和禁止诉讼（non-petition）。有限追索权条款确保交易各方明确同意，SPV 的债务仅限于其在该交易或系列交易中所持有的资产。一旦资产耗尽，所有未偿债务将被清除。而禁止诉讼条款规定交易各方不得对 SPV 提起法律诉讼。此外，交易文件还会包含一项条款，即当 SPV 的负债超过其资产时，其义务将被减少或免除，以保持偿付能力，避免陷入破产程序。

总结
破产隔离结构长期以来广泛应用于资产担保证券（ABS）和打包重组交易，是风险重新分配策略的基础。作为成熟的金融司法管辖区，开曼群岛一直是结构性融资的重要中心。毅柏律师事务所在结构性融资领域经验丰富，曾为各类资产类别的证券公开及私募发行提供发行人及承销商服务。同时，Appleby Global Services 提供企业管理、受托人及代理董事服务，并结合我们的法律专业知识，为客户提供全面的法律及信托服务。

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